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L’Europe dans la crise : reconnaître les responsabilités pour continuer sur les avancées

Dans ce deuxième volet consacré à l’Europe, nous revenons sur les origines institutionnelles de la dernière crise économique et financière. Si cette dernière a pris naissance aux États-Unis, elle n’a été qu’un révélateur des déséquilibres propres à l’Europe et en particulier à la zone euro.!!

Des responsabilités partagées

Le Traité qui institue l’Union économique et monétaire (UEM) délègue entièrement la gestion de la politique monétaire à une autorité centrale et fédérale, la BCE. Le mandat de celle-ci est de maintenir la stabilité des prix. En revanche, les politiques budgétaires demeurent de la compétence des États membres mais elles doivent respecter les règles du Traité et du Pacte de stabilité et de croissance (PSC). Dans leur conception, les règles du PSC procuraient l’assurance que les pays européens maintiendraient une politique de rigueur budgétaire après leur entrée dans la zone euro, même si ces politiques budgétaires étaient décentralisées. Par ailleurs, ces règles strictes d’encadrement de la politique budgétaire devaient permettre de réduire au minimum le risque de répercussions négatives (les « externalités négatives ») provoquées par des politiques inadaptées et/ou tenant insuffisamment compte des coûts qu'elles infligent aux partenaires. En effet, à l’intérieur d’une union monétaire, un gouvernement peut être incité à adopter une politique budgétaire expansionniste dans la mesure où les coûts en seront répartis entre les membres de l’Union. La discipline budgétaire devait donc être le liant garantissant une orientation budgétaire agrégée de la zone euro adéquate ainsi que la soutenabilité des trajectoires des dettes, au même titre que la protection des créanciers privés et l’irréversibilité de la zone euro. Censée limiter l’aléa moral et in fine des situations d’insolvabilité, cette construction était bâtie sur un contrat fondateur : celui du non-renflouement d’un État membre par les autres États membres. Mais, la faille du système résidait dans le fait qu’aucun mécanisme de résolution d’une éventuelle crise de la dette n’avait été prévu. Du coup, cela pouvait laisser entendre que le renflouement d’un État était possible, malgré les Traités, et que les contribuables d’un État membre pouvaient être sollicités à la place des créanciers privés. Avec ce message implicite, le politique a créé une sorte de subvention, avec la convergence des primes de risque sur les taux souverains, qui est venue anéantir la discipline que les marchés auraient aussi dû imposer. Enfin, un autre élément a également fait défaut dans cette construction, à savoir la prise en compte du risque que l’endettement du secteur privé faisait peser sur les finances publiques.

Une situation d’équilibre, dans laquelle tous les pays auraient bénéficié de finances publiques saines, aurait pu éventuellement s’accommoder de cette configuration, mais les déséquilibres initiaux ont rendu ce modèle, avec ses marges de manœuvre limitées, très fragile en cas de choc. Face à des chocs symétriques, c’est-à-dire généralisable à l’ensemble de la zone euro, c’est la politique monétaire qui devait assurer la stabilisation de l’ensemble, mais les chocs asymétriques devaient être gérés au niveau national sans aucun mécanisme de solidarité. Dans ce contrat politique manquait un élément essentiel : la détermination des conditions macroéconomiques (de croissance, d’inflation et de taux d’intérêt) qui garantissent la soutenabilité des dettes et le respect du contrat de non-renflouement. Une fonction centrale de stabilisation macroéconomique aurait été nécessaire, y compris pour faire face à des chocs communs ; la BCE ne peut jouer ce rôle puisque son action ne peut porter sur la stabilisation de l’activité économique que lorsqu’il y a atteinte à la stabilité des prix.

Etablie sur ces bases fragiles l’histoire de la zone euro a été caractérisée par l’inaction et la complaisance. A aucun moment avant la crise la question de l’inachèvement du dessin institutionnel n’a été abordée. Dès 2003, alors que les pays sortaient de l’éclatement de la bulle internet avec une croissance faible et que l’Allemagne était engagée dans un processus de dévaluation interne après le choc inflationniste de la réunification, ces règles ont été perçues comme un corset trop serré. La France et l’Allemagne s’en sont donc affranchies, portant ainsi atteinte à l’autorité de la Commission européenne et réduisant l’efficacité du processus de surveillance. Une ère de désinvolture budgétaire s’est alors ouverte, où les « cagnottes » dégagées par le retour de la croissance dissimulaient la dégradation structurelle des comptes publics. Dans le même temps, la supervision nationale des systèmes bancaires se révélait inefficace pour contenir un cycle de crédit alimenté par une politique monétaire commune trop accommodante pour les pays qui présentaient des dynamiques d’inflation plus soutenues que la moyenne. La crise de liquidité suite à la faillite de Lehman à l’automne 2008 n’a été que le révélateur des limites de cette construction. Cette bombe à retardement a fini par éclater en révélant les déséquilibres insoutenables accumulés dans la zone euro ainsi que les capacités limitées de la surveillance multilatérale à éviter les situations d’insolvabilité souveraine. Cela a aussi révélé l’absence de mécanismes d’ajustement alternatifs et complémentaires à la politique monétaire, capables d’enrayer les effets d’un tel choc. La seule réponse à la crise et au problème de la dette a été l’austérité budgétaire. Celle-ci s’est révélée inefficace et contreproductive ; elle a dû être doublée d’une assistance financière entre États membres, d’une restructuration de dettes et d’une politique monétaire plus expansionniste et interventionniste.

Des avancées importantes mais partielles

Les réponses initiales ont été tardives, confuses, non concertées et incomplètes. De plus, en modifiant la configuration initiale de l’UEM, elles ont créé de l’incertitude sur l’interprétation des Traités. La décision de ne permettre le défaut d’un État membre envers ses créanciers privés que dans des circonstances exceptionnelles établissait implicitement que le défaut souverain ne pouvait intervenir qu’en dernière instance. Mais aucun processus clair de renflouement et de mise en défaut n’a été défini au-delà de l’assistance officielle couplée à une politique d’austérité. L’incertitude née de ce cadre peu clair a provoqué une forte défiance des créanciers privés et une remontée aussi forte des primes de risque sur les titres des souverains en difficulté, aggravant la crise. Dans le cas grec, on a d’abord affirmé la soutenabilité de la dette souveraine en fournissant une aide officielle pour assurer le paiement des créanciers privés, pour ensuite mettre à contribution les créanciers privés restants, et in fine adoucir les termes de l’aide officielle.

C’est en 2012 que le Conseil européen aborde pour la première fois, de façon plus systématique et cohérente, le problème de l’incomplétude de l’UEM. Il s’émancipe des mesures d’urgence pour proposer une réponse d’ensemble en quatre volets : une union bancaire, une union budgétaire, une union économique et une union politique.

  • L’union bancaire prévoit à la fois une supervision unique européenne confiée à la BCE, un mécanisme et un fonds de résolution uniques et, à terme, un mécanisme européen de garantie des dépôts.
  • L’union budgétaire prévoit un renforcement des règles budgétaires, avec à la fois plus de marges de manœuvre en cas de cycle faible et une plus forte attention portée à la trajectoire des dettes publiques. Elle prévoit aussi la pérennisation de l’assistance financière dans le cadre du Mécanisme européen de stabilité (MES), celui-ci ayant un statut de créancier préférentiel et un capital et des garanties supplémentaires apportés par les États membres. L’assistance financière que le MES accorde doit être assortie d’un taux d’intérêt adéquat pour couvrir le risque, garantir la discipline budgétaire et signaler qu’il s’agit bien d’un prêt et pas d’une prise en charge des obligations de l’État emprunteur. Né avec l’objectif de gérer des crises financières avec une dotation limitée, le MES ne peut pas être considéré comme un filet de sécurité définitif capable d’assurer la stabilité de la zone euro. Il porte néanmoins toute la responsabilité de la réaffirmation du principe de non-renflouement. Ce projet d’union budgétaire, comme celui de l’union bancaire, n’est pas totalement abouti, mais constitue néanmoins une avancée considérable.
  • En revanche, l’union économique et l’union politique sont plus en retard. La première nécessite de reconnaître l’importance de la croissance et trouve une première expression dans le plan Juncker de relance de l’investissement public. La seconde appelle à renforcer la légitimation démocratique des décisions mais n’a pas trouvé de traduction concrète.

Pouvons-nous affirmer que ces avancées nous ont mis à l’abri d’une prochaine crise ? Pas vraiment. Sans la présence active de la BCE sur les marchés, la sanction vis-à-vis des insuffisances du projet par les investisseurs serait plus massive. A la première occasion, lorsque le risque politique et souverain refera surface, ces derniers exigeront soit un processus clair de restructuration ordonné des dettes, soit la garantie que l’environnement est favorable à leur soutenabilité, garantie que seul un mécanisme centralisé de stabilisation macroéconomique peut assurer. Transformer le succès technique que représente l’euro en un succès économique et social est une nécessité. Mario Draghi a en effet affirmé jeudi dernier que l’euro était le prérequis du marché unique, sans lequel il n’y a pas d’Union européenne. Garantir cet environnement de croissance est aussi la réponse équitable qui est due aux citoyens des pays qui ont engagé des ajustements importants et douloureux après la crise et à ceux des pays qui ont engagé des ressources pour permettre la stabilisation de la zone. L’euro ne sera véritablement irréversible que lorsque les politiques aborderont de façon transparente et responsable la question de l’inachèvement de l’UEM.

Par Paola Monperrus-Veroni, Direction des Etudes Economiques de Crédit Agricole S.A.

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